双良节能Q1业绩光速“变脸”，两年融资60亿还缺钱，激进扩张下负债率创新

截至5月13日收盘，光伏50ETF收涨0.15%，与指数走势相反，双良节能(600481.SH)今日阴跌1.26%，报收6.27元/股。今年以来，双良节能股价走势仍未摆脱下行趋势，年内跌幅25.89%。

无论从股价还是业绩来看，双良节能今年一季度的表现并不乐观。自2023年营收、净利润大涨超50%后，双良节能一季度业绩反差明显，其中归母净利润以三位数的速度跌至亏损。这也是继2020年一季度后，单季度业绩再次录得亏损。

证券之星注意到，受硅片跌价影响，双良节能今年Q1毛利率水平直线下滑，净利率更是降至亏损。除盈利能力遭遇重挫外，双良节能连年扩张的后遗症凸显，其资金压力堪重，账面货币资金难填负债缺口，资产负债率更是攀升至历史新高。

Q1业绩盈转亏，资产减值损失增17倍

公开资料显示，双良节能主营业务包括节能节水、新能源装备以及光伏三大块业务板块。其中，节能节水装备主要产品为溴化锂制冷机及热泵、电热泵、电制冷系统等；新能源装备主要产品包含多晶硅还原炉及其模块、绿电智能制氢装备等；光伏业务主要产品为大尺寸单晶硅棒、硅片、高效光伏组件等。

根据2023年年报，双良节能实现营收231.49亿元，同比增长59.91%；归母净利润15.02亿元，同比增长57.07%；扣非后净利润13.43亿元，同比增长49.53%。这也是双良节能自上市后利润首度突破10亿元。

双良节能此前在业绩预增公告中提及，业绩增长的主要原因系节能节水装备销售稳定增长，多晶硅还原炉及其撬块等新能源装备订单持续交付；单晶硅市场存在阶段性价格回暖、公司拉晶成本持续优化，单晶硅相关业务盈利提升带动利润增加。

分单季度来看，双良节能单季度业绩水平呈过山车态势，其中Q4盈利跌至亿元以内，实现归母净利润9850.35万元，同环比分别下滑21.64%、87.45%。Q1-Q3归母净利润水平分别为5.02亿元、1.16亿元、7.85亿元，同比增幅分别为315.06%、-49.98%、64.61%。

究其原因，不外乎光伏行业扩张过快，供需结构失衡导致价格下行。2023年，光伏产业链各环节产量及产能持续扩张，主产业链四个主要环节产量增速均超过60%。随着硅片出货量大增，产能过剩加剧导致硅片价格一跌再跌。尤其是去年Q4以来，硅片、电池、组件价格更是触及历史新低。受此影响，硅片龙头业绩也同样出现下滑，TCL中环去年Q4归母净利润巨亏27.72亿元。

这种趋势延续至一季度。根据一季报，双良节能实现营收42.48亿元，同比下滑22.25%；对应归母净利润亏损2.95亿元，同比下滑158.74%；同期扣非后净利润亏损3.91亿元，同比直降199.61%。

针对业绩火速变脸，双良节能解释称，报告期内，光伏单晶硅片价格持续承压致使公司单晶硅业务收入及利润下降；同时，硅料价格持续下跌增加了公司的存货跌价损失，进而减少公司的经营利润。

财务数据显示，双良节能一季度存货规模为28.5亿元，计提的存货跌价导致资产减值损失高达2.37亿元，同比大增1797.02%。

毛利率连降，应收账款激增

双良节能以溴冷机起家，自2021年起先后进军大尺寸光伏单晶硅和光伏组件领域，开启二次创业。此外，公司还积极切入绿电制氢领域，2023年年报提到，双良节能的绿电制氢装备项目建成投产，年产能达到300台套。

从业务板块来看，光伏产品实现销量44.6GW，同比增长184.86%。在销量拉动下，光伏业务实现营收172.73亿元，同比增长100.41%，收入占比达到74.62%。节能节水装备业务营收也增长8.21%至29.62亿元。新能源装备业务是唯一营收下滑的板块，由于光伏多晶硅产能投放边际下滑，其收入同比下降7.82%至26.78亿元。

年报显示，三大业务板块毛利率均有不同程度提升。其中，节能节水装备和新能源装备的毛利率分别为25.92%和44.79%，分别同比增加2.41及10.05个百分点。收入贡献最大的光伏业务毛利率为8.23%，增幅为0.43个百分点。

分行业来看，光伏新能源实现收入199.51亿元，毛利率13.13%，较2022年减少1.45个百分点。

证券之星注意到，双良节能整体毛利率水平已连续多年倒退。2021-2023年，其毛利率分别为27.84%、16.51%、14.74%。而今年一季度下滑幅度则更为显著，毛利率从去年同期的14.66%降至1.23%，降幅达13.43个百分点，其净利率水平更是由盈转亏至-6.93%。

西南证券研报分析称，2024年Q1公司综合毛利率1.23%，若剔除节能节水及新能源装备业务，预计硅片业务毛利率亏损。

另一方面，2023年伴随营收的大幅增长，应收账款水涨船高。然而，一季度以来，在营收下滑两成的基础上，公司应收账款仍然猛增95.59%至17.33亿元，赶超2023年。应收账款居高不下，计提的信用减值损失也同比大涨1089.77%至4243.08万元。

再融资不停，偿债能力承压

进军光伏硅片赛道以来，双良节能从未停止激进扩张的脚步。

2022年8月，双良节能通过定增募资约34.88亿元，用于双良硅材料有限公司(以下简称硅材料公司)40GW单晶硅一期项目(20GW)及补充流动资金。同年12月，双良节能再度发起26亿元可转债，并于2023年9月成功发行，其中18.6亿元用于40GW单晶硅二期项目(20GW)，7.4亿元用于补充流动资金。

可转债发行完成不到半年,双良节能不惧再融资收紧，又拉开了新一轮融资序幕。

根据2023年12月披露的预案,本次定增计划募集资金约25.6亿元,其中16.7亿元投向38GW大尺寸单晶硅拉晶项目，2.5亿元投向年产700套绿电智能制氢装备建设项目，上述两大项目总投资规模分别为80.2亿元和5.84亿元。另外7亿元用于补充流动资金。若本次定增顺利实施，三年下来，双良节能共计从资本市场融资86.48亿元。

双良节能也风险提示称，公司可能面临发展新业务、新市场不及预期的投资风险，并进一步导致本次募投项目新增产能无法消化。

2023年上半年，双良节能单晶硅二期产能完成爬坡，同时三期产能已进入产能爬坡阶段，预计全部产能达产后公司产能将进入行业前三位。目前绿电制氢装备项目二期项目建设也在积极推进中。

从在建工程和固定资产的增速可以看到双良节能的加速度，其Q1在建工程合计37.06亿元，同比增长136.88%；固定资产96.19亿元，增速为14.54%。跨界前一年，其在建工程、固定资产仅为720.28万元、4.43亿元。

证券之星注意到，由于连年扩张，双良节能资产负债率飙升。2022及2023年，其资产负债率分别为68.47%、76.45%。截至一季度末，双良节能负债总额达到231.88亿元，同比增长34.7%；资产负债率77.33%，同比增长7.6个百分点，攀升至历史最高点。

在目前超200亿元总负债中，其流动负债合计181.4亿元，同期流动资产仅145.84亿元。流动负债中，短期借款及一年内到期的非流动负债合计69.38亿元，但同期货币资金仅62.6亿元，可见双良节能面临着不小的偿债压力。仅在今年一季度，双良节能用于偿还债务支付的现金已达20.88亿元，同比增长242.23%。值得一提的是，由于银行借款增加，一季度末的长期借款同比增长98.35%至10.68亿元。

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